No sempre és eficient

La Reserva Federal nord-americana va provocar la setmana passada un fort repunt en la TIR del deute a llarg termini (des del 2,20% fins al 2,35%) en deixar la porta oberta a modificar el ritme de compres d'actius (ara 85.000 milions de dòlars al mes) en funció de l'evolució de l'economia en el segon semestre i, fins i tot, a cancel·lar-lo definitivament durant el primer semestre del 2014.

A més, els seus membres van preveure les primeres pujades de tipus d'interès per al 2015. Segons la nostra opinió, el missatge de la Reserva Federal no va aportar gaires canvis i es va situar en línia amb l'escenari previst i fins i tot lleugerament més positiu (nosaltres esperàvem el final de les compres d'actius el desembre del 2013). En relació amb l'escenari macroeconòmic, els membres de la Reserva Federal van retallar lleugerament el creixement esperat per al 2013 i el 2015 i ho van incrementar per al 2014, enfront de les nostres estimacions per sota del rang inferior de les previsions de la Reserva Federal. També destaca la notable rebaixa en les perspectives d'inflació per al 2013 fins al rang 0,8% -1,2%, bastant per sota de l'objectiu de la Reserva Federal. Finalment, va reduir la taxa d'atur per al període 2013-2015, avançant en un any, al 2014, l'estimació d'atur en el 6,5%.

L'Eurogrup, per la seva banda, avança en el disseny del Mede i aprova la recapitalització directa de la banca (que sigui retroactiva, per a l'Estat espanyol o Irlanda, s'estudiaria de forma particular) encara que inicialment limita els recursos per aquest objectiu a 60.000 milions d'euros (sobre una capacitat total del fons de 500.000 milions). A més, també es va avançar en un nou test d'estrès per a la banca europea, que arribaria el segon semestre d'aquest any o el primer trimestre del 2014, i que són el pas previ per a l'entrada en funcionament del supervisor únic. Amb tot plegat, l'Estat espanyol ja ha subratllat que la petició retroactiva del rescat de caixes –la factura de moment puja a 40.000 milions d'euros– és en tot cas voluntària i que, de moment, no té cap intenció de fer-ho.

Les decisions finals de tot això es prendran en el Consell Europeu que comença dijous, i qualsevol avenç en matèria d'unió bancària tindrà un impacte sobre el mercat.

En conclusió, creiem que el missatge de la Reserva Federal està en línia amb el que preveia el consens d'analistes, però el mercat va optar per la sobrereacció i no ha parat esment a l'escenari d'inflació a la baixa descrit per la Reserva Federal per al període 2013-2015. Encara que els mercats són sobirans, la reacció a les paraules de Ben Bernanke sembla excessiva (sobretot en la TIR real, ja que les expectatives d'inflació implícites en els bons indexats a la inflació segueixen desaccelerant-se fins al 2,06%).

Durant els pròxims mesos, les dades econòmiques haurien de ratificar les expectatives més restrictives actualment implícites en el mercat de bons i el dòlar, però esperem que d'aquí a sis mesos la TIR del bo a deu anys americà se situï en el 2,5%, i ens sembla que els nivells actuals descompten de forma prematura un escenari econòmic i d'inflació molt optimista. Amb tot, l'Íbex 35 de la borsa espanyola ha tornat als nivells de suport inferiors que nosaltres marquem com el límit que separa el bé del mal (7.800 punts, 2.550 per a l'Eurostoxx). El nostre escenari de millora gradual de l'economia en la segona part de l'any, fins i tot sent menys optimista que la visió de la Reserva Federal, hauria de servir perquè aquests preus es respectessin i veiéssim un rebot dels mercats abans de l'estiu.